Της Ελευθερίας Κούρταλη

Τα κρατικά ομόλογα της Eυρωζώνης βιώνουν τις τελευταίες ημέρες ένα «ξέφρενο» πάρτι, με όπλο τη στροφή των επενδυτών προς αυτή την κατηγορία επενδύσεων, λόγω των φόβων γύρω από την παγκόσμια οικονομία και την ενίσχυση των εμπορικών εντάσεων και, κυρίως, των προσδοκιών για τη νομισματική πολιτική. Ως αποτέλεσμα, οι αποδόσεις πολλών τίτλων έχουν σημειώσει «βουτιά» σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα, ενώ όλο και περισσότερα είναι τα ομόλογα που βλέπουν τα yields τους να διαμορφώνονται σε αρνητικό έδαφος.

Από αυτό το εντυπωσιακό ράλι δεν λείπουν τα ελληνικά ομόλογα, τα οποία όχι απλώς σημειώνουν βελτίωση, αλλά έχουν καταφέρει να αποτελούν το πιο «καυτό trade» στην Ευρώπη, λόγω της ελκυστικότητας των αποδόσεών τους σε αυτό το διεθνές κλίμα για τους κρατικούς τίτλους. Δεν είναι, όμως, μόνον αυτό: οι προοπτικές που ανοίγονται πλέον για την ελληνική οικονομία με την έλευση μιας νέας ισχυρής κυβέρνησης με προτεραιότητα τις επενδύσεις, την ανάπτυξη και τις επιχειρήσεις «ξεκλειδώνουν» τις διαθέσεις των διεθνών funds, που μέχρι πρόσφατα, και λόγω των ανησυχιών που είχε προκαλέσει η παροχολογία της κυβέρνησης ΣΥΡΙΖΑ, τηρούσαν στάση αναμονής στα ελληνικά assets.

Το ασταμάτητο αυτό ράλι των ελληνικών τίτλων οφείλεται, λοιπόν, τόσο σε «εσωτερικούς» όσο και σε «εξωτερικούς» παράγοντες, με τους αναλυτές να εκτιμούν πως οι προοπτικές για το επόμενο διάστημα και για την περαιτέρω πορεία της αγοράς είναι άκρως θετικές.

Για ποιο λόγο; Η συνεχιζόμενη πτώση του κόστους δανεισμού του ελληνικού Δημοσίου, με την απόδοση του 10ετούς ελληνικού ομολόγου να «χτυπά« κάθε μέρα το τελευταίο διάστημα όλο και νέα ιστορικά χαμηλά, βρίσκεται ξεκάθαρα στο επίκεντρο των διεθνών funds. Την περασμένη εβδομάδα διαμορφώθηκε κάτω από το 2,4%, παρασύροντας σε ιστορικά χαμηλά και άλλους ελληνικούς τίτλους, με το yield στο 5ετές ομόλογο να κινείται κάτω από το 1,3%, ενώ και η απόδοση του 15ετούς ελληνικού ομολόγου έχει υποχωρήσει κάτω του 2,8%.

Στον χορό του ράλι έχουν μπει και τα έντοκα, όπως φάνηκε και από την τελευταία χθεσινή δημοπρασία εντόκων 12μηνης διάρκειας, όπου το επιτόκιο σημείωσε βουτιά στο 0,47%, έναντι του 0,95% πριν, που αποτελεί ιστορικό χαμηλό, χάρη στη σημαντική ζήτηση από ξένους επενδυτές.

Υπενθυμίζεται πως το 10ετές ελληνικό ομόλογο είχε εκδοθεί τον Μάρτιο με απόδοση 3,9%, ενώ το 5ετές είχε εκδοθεί τον Ιανουάριο με απόδοση 3,6%. Από τα επίπεδα της έκδοσής του το yield στο 10ετές έχει υποχωρήσει κατά 39%, ενώ το yield στο 5ετές έχει σημειώσει βουτιά της τάξης του 66%. Το spread έναντι του 10ετούς γερμανικού διαμορφώνεται στις 270 μ.β., που είναι και τα χαμηλότερα επίπεδα από τις 17 Μαρτίου του 2010.

Το spread –η διαφορά της απόδοσης μεταξύ του ελληνικού 10ετούς και του γερμανικού 10ετούς ομολόγου–, το οποίο και είναι, σύμφωνα με τους ειδικούς της αγοράς ομολόγων, ο καταλληλότερος δείκτης για την αντίληψη που έχει η αγορά για το ρίσκο μιας χώρας, έχει υποχωρήσει στις 270 μονάδες βάσης, στα χαμηλότερα επίπεδα από τα μέσα Μαρτίου του 2010, πριν δηλαδή χτυπήσει η Ελλάδα την πόρτα του ΔΝΤ και περάσει το κατώφλι των Μνημονίων.

Από την ημέρα της τριπλής κάλπης του Μαΐου, μάλιστα, όταν το spread έφτανε τις 355 μ.β., έχει υποχωρήσει κατά 85 μ.β., σημειώνοντας την καλύτερη επίδοση διεθνώς. Θυμίζουμε πως το spread είχε εκτοξευθεί σε επίπεδα κοντά στις 3.000 μονάδες βάσης το καλοκαίρι του 2012, οπότε και είχε πέσει για πρώτη φορά στο τραπέζι των δανειστών το Grexit και η ελληνική κρίση μεταδιδόταν στην Ιταλία και την Ισπανία. Το καλοκαίρι του 2015, με το «παρ’ ολίγον» Grexit, τις κλειστές τράπεζες, το κλειστό Χρηματιστήριο και τη 17ωρη διαπραγμάτευση στο Eurogroup, το spread προσέγγιζε τις 2.000 μ.β.

One-off event το ξαφνικό sell-off

Από την Πέμπτη το απόγευμα σημειώθηκαν έντονες πιέσεις στα ελληνικά ομόλογα με αποτέλεσμα την ξαφνική εκτόξευση των αποδόσεών τους, με αυτήν του 10ετούς να κινείται από το 2,4% στο 2,7% και του 5ετούς από το 1,3% περίπου στο 1,7%, γεγονός που προκάλεσε αρκετά ερωτηματικά στην αγορά. Σύμφωνα με πληροφορίες, το sell-off στα ομόλογα δεν έχει να κάνει με κάποια αρνητική εξέλιξη σχετικά με την Ελλάδα, αλλά οφείλεται σε ένα one-off event και αφορά τις εξελίξεις με ένα fund της Natixis, το οποίο ανήκει στη θυγατρική της, την H2O Asset Management, και το οποίο, όπως αποκάλυψαν οι «F.T.», έχει μεγάλες θέσεις σε μη ρευστά ομόλογα τις οποίες θα πρέπει να πουλήσει.

Το H2O έχει συνολικές θέσεις ύψους 1,4 δισ. ευρώ σε μη ρευστά ομόλογα και, σύμφωνα με πληροφορίες, κατέχει και ελληνικά ομόλογα, αξίας περίπου 100 εκατ. ευρώ. Αυτό οδήγησε κάποιους επενδυτές να προχωρήσουν σε πωλήσεις ελληνικών ομολόγων και, δεδομένης της ρηχότητας της αγοράς, σημειώθηκε αυτή η εκτίναξη των αποδόσεων.

Καταλύτης η πολιτική αλλαγή

Όπως τονίζει η HSBC, το αποτέλεσμα των τριπλών εκλογών του Μαΐου και η επακόλουθη προκήρυξη πρόωρων εθνικών εκλογών αποτελούν θετική εξέλιξη για την αγορά, για τρεις λόγους: 1) η αγορά αποτιμά τη νίκη της Νέας Δημοκρατίας στις επερχόμενες εκλογές, η οποία θεωρείται γενικά από την αγορά περισσότερο φιλική προς τις επιχειρήσεις, 2) η μικρή προεκλογική περίοδος περιορίζει την αβεβαιότητα και το περιθώριο δημοσιονομικού εκτροχιασμού και 3) η αγορά βλέπει αυξημένη πιθανότητα αυτοδυναμίας της Ν.Δ., όπως δείχνουν και οι δημοσκοπήσεις, ενισχύοντας, έτσι, την πολιτική σταθερότητα στην Ελλάδα.

Σε πρόσφατη έκθεσή της η Goldman Sachs είχε επισημάνει πως μια νέα κυβέρνηση της Νέας Δημοκρατίας θα ήταν θετική για την εμπιστοσύνη των αγορών και θα οδηγήσει σε μείωση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων και σε ευνοϊκότερες οικονομικές συνθήκες, οι οποίες, με τη σειρά τους, θα στηρίξουν περαιτέρω την οικονομική ανάπτυξη.

Σύμφωνα με τη Citigroup, οι φορολογικές περικοπές στις οποίες στοχεύει και η πιο φιλική προς τις επιχειρήσεις πολιτική ατζέντα της Ν.Δ. μπορούν να συμβάλουν στην περαιτέρω ενίσχυση των ξένων επενδύσεων – ένα σημαντικό μέσο χρηματοδότησης για μια μικρή οικονομία, η οποία εξακολουθεί να πλήττεται από χαμηλή εγχώρια ρευστότητα. Μια πιο σταθερή ανάκαμψη της ανάπτυξης θα διευκολύνει την επίτευξη των μεταμνημονιακών δημοσιονομικών στόχων, όπως επισημαίνει, ιδίως του στόχου του πρωτογενούς πλεονάσματος του 3,5% του ΑΕΠ.

Τάσεις αυτονόμησης

Μετά το ταραχώδες 2018, όπου τα ελληνικά ομόλογα δέχτηκαν σημαντικούς τριγμούς λόγω της υψηλής τους συσχέτισης με τα ιταλικά ομόλογα, καταλήγοντας στο «πάγωμα» των όποιων σχεδίων για έξοδο της Ελλάδας στις αγορές, το τελευταίο διάστημα, εκτός από σημαντική βελτίωση, οι ελληνικοί τίτλοι παρουσιάζουν ξεκάθαρα τάσεις αυτονόμησης από τον διεθνή παράγοντα. Μπορεί τις τελευταίες ημέρες να κυριαρχεί το ράλι στα ομόλογα της Ευρωζώνης, ωστόσο στις αρχές του μήνα, όταν ξέσπασε sell-off διεθνώς λόγω των ανησυχιών αναφορικά με την Ιταλία αλλά και τις νέες απειλές Τραμπ, έδειξαν σημαντικές αντιστάσεις, με τη βελτίωσή τους να μην πατάει καθόλου φρένο. Πλέον το spread έναντι των 10ετών ιταλικών τίτλων έχει «κλείσει» σημαντικά, στις 40 μ.β., ενώ έναντι των 5ετών ιταλικών ομολόγων διαμορφώνεται στις μόλις 10 μ.β. Οι αναλυτές εκτιμούν πως τα ελληνικά ομόλογα θα προσελκύσουν στο επόμενο διάστημα όλο και περισσότερα funds.

Σύμφωνα με τον Σιγκέκι Σακάκι, στρατηγικό αναλυτή της Nomura Asset Management, τα ομολογιακά αμοιβαία κεφάλαια ανά τον κόσμο είναι πιθανό να στραφούν σε αγορές ελληνικών και ιταλικών κρατικών τίτλων, καθώς αυτοί γίνονται διαρκώς ελκυστικότεροι λόγω της υποχώρησης των αποδόσεων. Αν και τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη της Ελλάδας πρέπει να παρακολουθούνται με μεγάλη προσοχή, ωστόσο η χώρα έχει πραγματοποιήσει τεράστιες διαρθρωτικές και δημοσιονομικές μεταρρυθμίσεις μετά την οικονομική κρίση και οι τομείς αυτοί έχουν βελτιωθεί, όπως επισημαίνει.

Όπως σημειώνει από την πλευρά του ο Τζενς Πίτερ Σόρενσεν, επικεφαλής αναλυτής της Danske Βank, οι επενδυτές βλέπουν ευκαιρία στα ελληνικά ομόλογα, τα οποία φαίνονται πλέον πολύ ελκυστικά. Η πορεία της Ελλάδας θυμίζει τώρα αυτήν της Πορτογαλίας, η οποία είδε αναβαθμίσεις από τους οίκους, αύξηση της ζήτησης για τα περιουσιακά της στοιχεία και βελτίωση της οικονομίας της. Η Ελλάδα είχε εισέλθει πλέον στον ενάρετο κύκλο που είδαμε να μπαίνουν η Ιρλανδία, η Πορτογαλία και η Ισπανία.

Έρχονται αναβαθμίσεις

Αν και οι προσδοκίες για επανεκκίνηση του QE της ΕΚΤ δεν… αφορούν (ακόμη) την Ελλάδα, καθώς παραμένει τρία (Fitch) με τέσσερα (S&P και Moody’s) σκαλοπάτια κάτω από την «επενδυτική βαθμίδα», την οποία δεν αναμένεται να… κατακτήσει για τουλάχιστον 12 μήνες ακόμη, ωστόσο, σύμφωνα με κάποιες εκτιμήσεις, εάν ακολουθήσουν αναβαθμίσεις από τους οίκους αξιολόγησης, είναι πιθανόν να ανέβει και αυτή στο τρένο του QE, εφόσον το πρόγραμμα διατηρηθεί ανοιχτό για κάποιο διάστημα. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Danske Bank, το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ μπορεί να ξεκινήσει ακόμα και τον Σεπτέμβριο.

Όπως επισημαίνουν παράγοντες της αγοράς, οι πρόωρες εκλογές και η ισχυρή νίκη της Ν.Δ. «ανοίγουν« την πόρτα των αναβαθμίσεων της ελληνικής οικονομίας, την οποία είχαν κλείσει οι πρόσφατες εξαγγελίες της κυβέρνησης ΣΥΡΙΖΑ, που δημιούργησαν ανησυχίες στις αγορές και οδήγησαν σε προειδοποιήσεις από αναλυτές και θεσμούς.

Αξίζει να θυμίσουμε πως η Moody’s είχε υπογραμμίσει πως το αξιόχρεο της χώρας θα μπορούσε να αναβαθμιστεί αν μια ισχυρά προσηλωμένη σε μεταρρυθμίσεις κυβέρνηση προκύψει από τις επόμενες εκλογές και εφαρμόσει μια ξεκάθαρη και αξιόπιστη ατζέντα για ακόμα περισσότερες φιλικές προς την ανάπτυξη πολιτικές. Από την πλευρά της, η S&P είχε επισημάνει πως οι γενικές εκλογές της Ελλάδας θα είναι καθοριστικές για τη βελτίωση της ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας. Το θετικό outlook που δίνει ο οίκος στη χώρα, όπως είχε επισημάνει, σημαίνει ότι είναι πιθανή μια αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας της Ελλάδας εάν ενισχυθεί περαιτέρω η οικονομική της ανάκαμψη. Υπενθυμίζεται πως οι επόμενες αξιολογήσεις που έχουν οριστεί από τους 4 μεγάλους οίκους είναι οι εξής: στις 2 Αυγούστου από Fitch, στις 23 Αυγούστου από Moody’s, στις 25 Οκτωβρίου από S&P και την 1η Νοεμβρίου από τον καναδικό οίκο DBRS. Ωστόσο, πάντα υπάρχει η πιθανότητα επίσπευσης μιας αξιολόγησης εάν το «επιβάλουν» οι εξελίξεις.

Ευνοϊκό διεθνές περιβάλλον

Σύμφωνα με τους αναλυτές, αν και οι ελληνικοί κρατικοί τίτλοι έχουν υπεραποδώσει σημαντικά των υπολοίπων ομολόγων της Ευρωζώνης το τελευταίο διάστημα, η βελτίωσή τους δεν έχει οδηγό μόνο τις «εσωτερικές» (πολιτικές) εξελίξεις. Οι αρνητικές αποδόσεις που έχουν πλέον πολλά 10ετή ομόλογα μεγάλων οικονομιών (όπως Γερμανία, Ιαπωνία αλλά και η Ελβετία, η Δανία και η Ολλανδία, ακόμα και η Γαλλία την περασμένη εβδομάδα), ακόμα και ομόλογα μικρότερων διαρκειών, έχουν οδηγήσει σε εκτόξευση της ζήτησης «για ό,τι προσφέρει απόδοση», ακόμα και ομολόγων που βρίσκονται σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα, όπως τα ισπανικά και τα πορτογαλικά, καθώς και τίτλων που έχουν δει το ρίσκο τους να αυξάνεται, όπως της Ιταλίας. Αυτό το «κυνήγι των αποδόσεων», το οποίο υπογραμμίστηκε και στην ισχυρή ζήτηση που είδαν οι εκδόσεις μακροπρόθεσμων τίτλων από Ιταλία, Ισπανία, Πορτογαλία πρόσφατα, ευνοεί και τα ελληνικά ομόλογα, τα οποία, παρά τη βουτιά των επιτοκίων τους, συνεχίζουν να έχουν τις υψηλότερες αποδόσεις στην Ευρωζώνη.

Είναι χαρακτηριστικό πως πλέον τα ομόλογα ανά τον κόσμο (κρατικά και εταιρικά), τα οποία διαπραγματεύονται με αρνητικές αποδόσεις, ξεπερνούν συνολικά σε αξία τα 12 τρισεκατομμύρια δολάρια, που είναι και το υψηλότερο επίπεδο από τα μέσα του 2016 και το δημοψήφισμα για το Brexit. Μάλιστα, το ήμισυ του συνόλου των ευρωπαϊκών ομολόγων έχει αρνητική απόδοση, με το συνολικό ποσό να ανέρχεται σε 4,4 τρισεκατομμύρια ευρώ (5 τρισ. δολάρια), σε σύγκριση με 3,3 τρισ. ευρώ στα τέλη Ιανουαρίου, σύμφωνα με στοιχεία της Tradeweb. Στα τέλη Μαΐου, το 20% του εταιρικού χρέους ευρωπαϊκού επενδυτικού βαθμού είχε αρνητικές αποδόσεις.

Αυτό εξηγεί τη στροφή των επενδυτών προς την ευρωπεριφέρεια, αλλά και την ενίσχυση της αγοραστικής διάθεσης για τους ελληνικούς τίτλους, οι οποίοι, παρά το ράλι, συνεχίζουν να έχουν συγκριτικά υψηλές αποδόσεις.

Αυτό το ράλι ενισχύθηκε την περασμένη εβδομάδα, μετά και τη συνεδρίαση της Fed, η οποία άφησε ανοιχτή την πόρτα για μειώσεις επιτοκίων, ακολουθώντας τις δηλώσεις Ντράγκι στη Σίντρα της Πορτογαλίας, οι οποίες δείχνουν πως και η ΕΚΤ είναι έτοιμη να κάνει «ό,τι χρειαστεί» και να ανοίξει και αυτή την πόρτα της νομισματικής χαλάρωσης. Και δεν είναι μόνο η Fed και η ΕΚΤ. Και άλλες κεντρικές τράπεζες, όπως της Αυστραλίας, της Νέας Ζηλανδίας, της Ινδίας και της Ρωσίας, έχουν πρόσφατα υιοθετήσει τη νομισματική χαλάρωση, μειώνοντας τα επιτόκια.

Σύμφωνα με την BofA Merrill Lynch, οι θέσεις των διεθνών επενδυτών στα ομόλογα διαμορφώνονται σε υψηλό οκτώ ετών, ενώ οι προοπτικές για περαιτέρω νομισματική χαλάρωση και οι συνεχιζόμενες ανησυχίες για την παγκόσμια ανάπτυξη θα εξακολουθήσουν να στηρίζουν την αγορά σταθερού εισοδήματος.

www.capital.gr